證監會(huì )日前發(fā)布的《關(guān)于深化科創(chuàng )板改革 服務(wù)科技創(chuàng )新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的八條措施》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“科創(chuàng )板八條”）提出，更大力度支持并購重組，建立健全并購重組“綠色通道”。

　　中國證券報記者從接近監管人士處獲悉，接下來(lái)，政策層面將更大力度支持并購重組，積極推動(dòng)科創(chuàng )板上市公司開(kāi)展產(chǎn)業(yè)鏈上下游的并購整合，提升產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應。支持科創(chuàng )板上市公司聚焦做優(yōu)做強主業(yè)開(kāi)展吸收合并。

　　可以預見(jiàn)，未來(lái)A股產(chǎn)業(yè)并購活躍度有望提高、估值包容性將有所提升、支付工具更加多元、“A并A”將涌現良機�！翱苿�(chuàng )板八條”再次提及建立健全開(kāi)展關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)的“硬科技”企業(yè)股債融資、并購重組“綠色通道”，也充分展現出持續提高審核效率、優(yōu)化審核流程的導向。

　　科創(chuàng )板上市公司質(zhì)量正在逐步提升

　　作為資本市場(chǎng)改革“試驗田”，科創(chuàng )板適應科技創(chuàng )新企業(yè)的特征，五年來(lái)統籌推進(jìn)發(fā)行、上市、交易、持續監管等基礎制度改革，在并購重組、股權激勵等一系列創(chuàng )新制度上先行先試，擴大資本市場(chǎng)對“硬科技”企業(yè)的直接融資支持。

　　五年來(lái)，科創(chuàng )板已成為“硬科技”企業(yè)上市首選地，目前科創(chuàng )板已上市公司572家，匯聚了一批行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，強磁場(chǎng)效應持續放大。

　　盈利數據十分亮眼。2023年，科創(chuàng )板公司全年合計實(shí)現營(yíng)業(yè)收入13977.8億元，全年平均毛利率達到41.7%，2019年以來(lái)的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤的復合增長(cháng)率分別達到23.3%和24.4%。

　　研發(fā)投入迭創(chuàng )新高。2023年，科創(chuàng )板公司研發(fā)投入金額合計達到1561.2億元，同比增長(cháng)14.3%，研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比例中位數為12.2%。截至2023年末，科創(chuàng )板已匯聚超過(guò)23萬(wàn)人的科研人才隊伍，研發(fā)人員占員工總數的比例超過(guò)3成。

　　并購重組方面，雖然科創(chuàng )板已實(shí)施的重大資產(chǎn)重組案例絕對數量不多，但亮點(diǎn)頻現。

　　一方面，重點(diǎn)關(guān)注標的資產(chǎn)“持續經(jīng)營(yíng)能力”，突出科技含量。如，2022 年12月皓元醫藥發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)，重組標的報告期內利潤不高，但核心研發(fā)團隊深耕CMC業(yè)務(wù)領(lǐng)域18年，擁有多個(gè)GMP原料藥公斤級實(shí)驗室以及五個(gè)獨立的制劑D級潔凈車(chē)間。上述資產(chǎn)交易有利于上市公司獲取關(guān)鍵技術(shù)、拓展創(chuàng )新藥業(yè)務(wù)布局，交易最終得以注冊實(shí)施。

　　另一方面，鼓勵具有協(xié)同效應的產(chǎn)業(yè)并購，尊重公司“無(wú)形資產(chǎn)”的確認。如，2020年6月科創(chuàng )板首單重大資產(chǎn)重組華興源創(chuàng )并購蘇州歐立通的交易方案中，前期評估中充分識別了標的公司專(zhuān)利與非專(zhuān)利技術(shù)等無(wú)形資產(chǎn)，減少了商譽(yù)確認金額，為上市公司“輕裝上陣”打下了良好基礎。并購后，華興源創(chuàng )獲得了標的公司在可穿戴電子產(chǎn)品等消費電子終端組裝測試領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)基礎、技術(shù)儲備及銷(xiāo)售渠道等資源優(yōu)勢，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)持續增長(cháng)，標的資產(chǎn)也已超額完成業(yè)績(jì)承諾。

　　今年以來(lái)A股市場(chǎng)并購重組整體趨勢也在持續升溫。如，邁瑞醫療（300760）入主科創(chuàng )板公司惠泰醫療，科創(chuàng )板實(shí)現首單“A控A”；再如，思瑞浦擬發(fā)行可轉債及支付現金購買(mǎi)創(chuàng )芯微100%股權，有望成為滬市披露發(fā)行定向可轉債購買(mǎi)資產(chǎn)的首單案例。

　　產(chǎn)業(yè)并購活躍度有望提升

　　并購重組是科創(chuàng )公司加快技術(shù)突破、優(yōu)化資源配置、賦能科技創(chuàng )新的重要方式。2023年以來(lái)，證監會(huì )多次表態(tài)支持高質(zhì)量產(chǎn)業(yè)并購，先后出臺定向可轉債重組規則、延長(cháng)財務(wù)資料有效期，更明確提出要建立完善突破關(guān)鍵核心技術(shù)的科技型企業(yè)并購重組“綠色通道”，適當提高輕資產(chǎn)科技型企業(yè)重組的估值包容性，優(yōu)化完善并購重組“小額快速”審核機制等，展現出開(kāi)放、包容的監管態(tài)度。

　　此次出臺的“科創(chuàng )板八條”進(jìn)一步提出，支持科創(chuàng )板上市公司開(kāi)展產(chǎn)業(yè)鏈上下游的并購整合，提升產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應，備受關(guān)注。

　　監管機構還與市場(chǎng)各方積極互動(dòng)，“開(kāi)門(mén)”服務(wù)助力企業(yè)用好用足政策新規。中國證券報記者了解到，2024年6月，科創(chuàng )板連續召開(kāi)了4場(chǎng)并購重組座談會(huì )，聽(tīng)取了中金、中信、中信建投（601066）、華泰證券關(guān)于如何活躍并購重組市場(chǎng)的意見(jiàn)建議、并現場(chǎng)解答了中介機構的疑問(wèn)，參與各方表示將盡快推動(dòng)標志性的并購重組示范案例落地。

　　“當前支持產(chǎn)業(yè)并購政策對于促進(jìn)科創(chuàng )板上市公司開(kāi)展產(chǎn)業(yè)鏈上下游的并購整合意義重大。資本市場(chǎng)不僅是融資的渠道，更是資源整合的平臺。通過(guò)并購整合，可以實(shí)現資源的優(yōu)化配置，提升產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應，增強公司的市場(chǎng)競爭力和持續經(jīng)營(yíng)能力�！蹦祥_(kāi)大學(xué)金融發(fā)展研究院院長(cháng)田利輝說(shuō)。

　　就并購趨勢來(lái)看，安永大中華區審計服務(wù)市場(chǎng)聯(lián)席主管合伙人湯哲輝表示，一方面，監管將支持順應產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的并購重組，上市公司憑借在行業(yè)的優(yōu)勢地位，會(huì )對并購標的的實(shí)力、技術(shù)和市場(chǎng)前景、競爭優(yōu)勢、估值等判斷更為準確；另一方面，龍頭級、鏈主級上市公司展開(kāi)的產(chǎn)業(yè)并購，可在人才、研發(fā)、成本、銷(xiāo)售渠道等多方面對標賦能，后續的整合難度較低，并購風(fēng)險可控，協(xié)同效應更明顯。

　　中金公司（601995）預期，本次政策實(shí)施將可促進(jìn)更多戰略性新興行業(yè)開(kāi)展產(chǎn)業(yè)并購，從而為資本市場(chǎng)不斷注入新的活力和動(dòng)能，促進(jìn)“科技-產(chǎn)業(yè)-金融”良性循環(huán)。

　　估值包容性將有所提升

　　此前科創(chuàng )板企業(yè)在并購中，估值是較大難點(diǎn)之一。特別是未盈利企業(yè)，處于成長(cháng)的早期階段，其市場(chǎng)前景、業(yè)務(wù)模式、技術(shù)成熟可行性及相關(guān)風(fēng)險具有較高的不確定性。這種不確定性為投資者提供了巨大的收益潛力，同時(shí)也帶來(lái)了相應的風(fēng)險。如何合理識別無(wú)形資產(chǎn)、商譽(yù)的價(jià)值等，一直是科創(chuàng )板并購重組面臨的痛點(diǎn)問(wèn)題。

　　而本次“科創(chuàng )板八條”提高并購重組估值包容性，支持科創(chuàng )板上市公司收購優(yōu)質(zhì)未盈利“硬科技”企業(yè)，釋放出積極有力信號。

　　湯哲輝表示，傳統的財務(wù)估值方法，一般用如折現現金流DCF，導致未盈利“硬科技”企業(yè)在做估值模型時(shí)，由于沒(méi)有有效的盈利數據，其估值難以確定。買(mǎi)家不愿意付出高價(jià)，賣(mài)家也對估值不甚滿(mǎn)意，賣(mài)家亦認為沒(méi)有考慮技術(shù)和團隊價(jià)值。因此，建議在對科創(chuàng )企業(yè)進(jìn)行投資估值時(shí)，對企業(yè)和行業(yè)趨勢的前瞻性進(jìn)行合理考慮。前瞻性評估強調對行業(yè)發(fā)展趨勢、技術(shù)進(jìn)步、市場(chǎng)變化以及宏觀(guān)經(jīng)濟環(huán)境的長(cháng)期預測和分析，提高了估值模型的包容性，這對于評估科創(chuàng )企業(yè)潛在的增長(cháng)機會(huì )，以及避免潛在的風(fēng)險損失具有重大意義。

　　田利輝建議，提高科創(chuàng )板上市公司并購重組估值包容性，需要優(yōu)化估值方法和標準，充分考慮“硬科技”企業(yè)的特點(diǎn)和發(fā)展潛力，給予有效的跨期定價(jià)；推動(dòng)中介機構誠信參與并購重組估值，提供專(zhuān)業(yè)的估值服務(wù)和建議，提高估值的準確性和公信力；允許科創(chuàng )板上市公司在并購重組中采用更加靈活的估值方式，如市盈率、市凈率等，以適應不同企業(yè)和不同交易的需求。

　　“分期支付”在路上

　　“科創(chuàng )板八條”提到，豐富支付工具，鼓勵綜合運用股份、現金、定向可轉債等方式實(shí)施并購重組，開(kāi)展股份對價(jià)分期支付研究。

　　湯哲輝認為，“硬科技”的孵化需要對研發(fā)長(cháng)期的資金投入，對于從事硬科技的企業(yè)，經(jīng)營(yíng)壓力和資金壓力大。鼓勵以股換股、股份支付、分期支付，可以有效減少現金支出，讓科創(chuàng )板企業(yè)更好的聚焦主業(yè)、吸收合并、做優(yōu)做強。

　　泰和泰律師事務(wù)所律師周奮認為，科創(chuàng )板上市公司在現金儲備有限的情況下，完全使用現金進(jìn)行并購重組的難度較大，完全使用股票作為支付工具對于賣(mài)方而言又解決不了風(fēng)險控制問(wèn)題，通過(guò)股份、現金、定向可轉債等多種方式，可進(jìn)一步提高交易的可行性。

　　“開(kāi)展股份對價(jià)分期支付，好比‘分期支付’，有助于減輕并購方的支付壓力，提高并購的可行性和效率；給予被并購方更多的選擇和靈活性，促進(jìn)并購交易的達成；鼓勵更多的企業(yè)參與并購重組，推動(dòng)市場(chǎng)資源的優(yōu)化配置。通過(guò)股份對價(jià)分期支付的方式，可以實(shí)現并購雙方利益的平衡和共贏(yíng)，促進(jìn)并購市場(chǎng)的健康發(fā)展�！碧锢�輝表示。

　　“A并A”迎良機

　　“科創(chuàng )板八條”提到，支持科創(chuàng )板上市公司聚焦做優(yōu)做強主業(yè)開(kāi)展吸收合并。在業(yè)內人士看來(lái)，此舉有助于推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合，也是上市公司“主動(dòng)退市”的方式之一。

　　作為并購重組的類(lèi)型之一，上市公司間吸收合并在A(yíng)股市場(chǎng)實(shí)際上十分少見(jiàn)。今年以來(lái)證監會(huì )多次發(fā)聲鼓勵吸收合并。除“科創(chuàng )板八條”外，證監會(huì )還于4月12日發(fā)布《關(guān)于嚴格執行退市制度的意見(jiàn)》，明確以?xún)?yōu)質(zhì)頭部公司為“主力軍”，推動(dòng)上市公司之間吸收合并；以產(chǎn)業(yè)并購為主線(xiàn)，支持非同一控制下上市公司之間實(shí)施同行業(yè)、上下游市場(chǎng)化吸收合并；完善吸收合并相關(guān)政策，打通“堵點(diǎn)”。4月30日，滬深交易所發(fā)布《上市公司重大資產(chǎn)重組審核規則》，進(jìn)一步細化相關(guān)舉措。

　　在業(yè)內人士看來(lái)，吸收合并是上市公司“主動(dòng)退市”的方式之一。早前，監管人士表示，A股強制退市的公司不少，但重組退市、主動(dòng)退市案例大幅度少于境外市場(chǎng)。以美國為代表的境外市場(chǎng)退市是以私有化、被其他上市公司吸收合并為主，是自愿退市為主，有些市場(chǎng)自愿退市占總退市比例超過(guò)90%，真正強制退市的比例也不高。

　　吸收合并也有助于推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合�！皩τ诋a(chǎn)業(yè)買(mǎi)家的上市公司而言，鏈主級上市公司通過(guò)收購可以擴充自身的產(chǎn)品布局，獲得更年輕的技術(shù)團隊，整合上下游產(chǎn)業(yè)，鞏固自身的競爭實(shí)力；對于被并購標的而言，利用買(mǎi)方的資源和平臺，克服原本規模和資金實(shí)力的限制，可以加快研發(fā)和拓展速度，實(shí)現更大發(fā)展�！睖�哲輝說(shuō)。